農產品期貨

在大家都在高呼佔領華爾街的一年,寫這種文章總是吃力不討好,可是MMDays不是一個寫討好文章的地方﹝無誤﹞,所以還是寫了。

有關金融市場的文章是想寫很久了,這次主要是因為看到有位佔領華爾街的支持者說要廢除股票市場,嚇了一跳,所以便選了這個題目。我個人相信那人只是99%中的1%,實際上很多人要爭取的都是改善金融制度規管之類的議題。但不論如何,很多電視劇電影也不斷告訴我們金融市場就是充斥著一大堆不事生產但又賺很多錢的人。我就希望由商品期貨的由來,解釋一下金融工具的作用,也說說為什麼這些人其實不是「不事生產」。金融市場由很多部份組成,可以寫股票,寫期貨,也可以寫樓市寫銀行寫保險,選期貨來寫是因為比較容易寫。找天如果有人說要廢除銀行制度時﹝應該不會發生吧﹞,我才寫一篇有關銀行的。XD

先說說商品期貨的由來,廣義來說,期貨交易就是我不單是要交易一件貨品,我還要把日期也包含在交易內。例如你在網站買了一部蘋果四代,網站說要一個月之後才給你,那就是一件「期貨」,因為你不是在買一部手機,你是在買「一個月後的一部手機」,有「期」,也有「貨」。

為了方便溝通,有些名稱要先說明一下,首先,理論上「現在」也可以算是一個日期,所以所有貨品都可以是「期貨」。不過,大家通常只會把將來付運的貨稱為期貨。而你在水果舖買可以立刻付款立刻收貨的四袋蘋果,應稱為「現貨」。第二,現代的期貨﹝futures﹞通常指在期貨交易所買賣的規範化合約,好像上述那些由買賣雙方定下合約交易手機的「期貨」,嚴格來說應稱為遠期合約﹝forward contracts﹞,在期貨交易所出現之前,商人早已經有遠期合約的交易了,大家可以當遠期合約是現代期貨的前身好了。下面的故事,都會由「遠期合約」說起。

由遠期合約說起

不論是期貨還是遠期合約,最重要意義,是來自所謂「價格鎖定」。也就是說最後交貨價格在合約中清楚定明,除非是另外說明,否則是不能更改的。正如你在網上買了部手機,一個月後付運,但一星期後這部手機升價一倍,網站也不可以以此為由而不出貨,不論願不願意,它都要以早前定下的價格進行交易。

如果買賣的是一部手機,大家還可以說,買貴一點買平一點,甚至最後不買,也無傷大雅,但對一個賣農作物為生農夫來說,事情就沒有那麼容易。

農夫在種植農作物時,要投資很多錢租地買機器買肥料,但農作物種植需時,他不知道農作物種出來時,可以賣到多少錢。所以他在作出投資還要做風險評估,這下令很多農夫都頭大了。用些數字會容易說一點,比如說,現在農作物價格是100 元,租地買機器買肥料要80元,本來是有賺的投資,但很多農夫可能不想做了,因為農作物價格不斷變動,誰知道東西種出來的時候,可能只能賣50元?更甚的是,買機器的錢很多還是借貸得來,如果農產品升價到150 元他是可以大賺一筆,但如果真的只能賣50元,難道要他把自己賣了來抵債?﹝註一﹞

要解決這個問題,就有人想出了用遠期合約。也就是有一位A君出來對農夫說,「我不要買你的農作物,我要買你半年後的農作物,不過價錢要便宜一點」。比如這個A君說,他只願意用90元買半年後的農作物。對農夫來說,90元是比100元少,但租地買機器買肥料只要80元,所以雖然是賺少了,但現在他可以肯定半年後的價格,也可以肯定他的投資可以有回報。

相反,現在要面對風險的就是A君,如果半年後農作物價格升至150元,他就賺60元,如果跌至60元,他就蝕40元。換句話說,農夫是把風險管理的部份轉交給A君,農夫可以專心做他的種植工作,而A君則專心做風險管理的工作,是一種分工合作。﹝註二﹞

由不同買家分擔風險

看到這兒,我知道一定有人說,人們反對的不是那些幫助農夫的遠期合約交易,而是那些在期貨市場內不斷把期貨合約轉手賺錢的吸血鬼。他們可以每天都在交易期糖,但他們連糖是怎樣種出來都不懂﹗

沒錯,一開始時,這個A君肯定也是農業界的一份子,因為說到底,一個完全不熟悉農業運作的人,怎會無故想出這種合約?應該說,他們也不敢簽這種期貨合約吧。可是現在故事才剛剛開始。

一段時間之後,因為其他農夫看到一個可以鎖定農作物價格的方法,紛紛來找A君合作。一開始A君還以為這次賺到了。可是問題出現了,因為本來的農夫的生產越來越大,而找A君合作的農夫越來越多,不論A君本來可以承受多大風險,如果他接受了1000個農夫的期貨﹝還要是同一種商品﹞,到出貨當天,該種農作物價格真的大跌,他一個人根本承受不了,所以他終於要告訴農夫們,他受不了。

到了這一步,他們有兩種出路,第一種是比較直觀,相信大家都想到的,就是這個世界不是只有一個A君能當買家呀,我們可以把B君C君D君E君都找出來,把所有農夫的貨分散,每人接受一部份,那樣就不怕風險太大承受不來呀。就像圖一中,每一個黑格代表一單位農作物在現在到半年後的價格波動的風險,每一個農夫都有一個單位的農作物在半年後要賣。而每一個顏色作表一個買家,假設一個買家只可以承受兩個單位的農作物半年內的價格波動的風險。如果要像在圖一中要A君把所有期貨都買下,是不可能的,解決方法是好像在像圖二中所示,由五個買家分擔。

﹝圖一﹞


﹝圖二﹞

我知道這個方法是很直觀很簡單,沒有必要說得這麼複雜,但我這樣說是有原因的。因為我就是要指出整個過程是一個風險分擔的過程。一個人可以接受50元到150元的風險,但50萬元到150萬元的風險就可能沒那麼容易,現在我們就是希望把一個很大的風險拆成5份,由5 個人分開承擔。﹝註三﹞

按時段分拆風險

這個「每個買家負責兩個農夫」的制度,大家都覺得很好,又多了很多農夫和買家加入﹝不過由於我懶,所以之後的圖還是只畫這10 個農夫好了﹞可是B君提出了一個問題︰

既然大家可以說「我可以承受2個農夫的農作物的風險,但不能承受10個,所以我們要分擔」,為什麼不可以說「我可以承受兩個月的風險,但不能承受半年的風險,所以要分擔」呢?

這就是剛才說的兩種出路中的第二種。

我們知道,商品價格每天都在變動,但價格不是每天都擲一堆骰子定出來的,比如說,大部份股票每天漲跌都在10%之內,但如果每天都變1%,一年之後的價錢和今天差100%一點也不奇怪。商品價格也是一樣,兩個月之後的價格變動風險,會比半年後少。所以如果B君C君和A君合作,他們也可以把要承擔的風險拆成圖三那樣。

﹝圖三﹞

但實際上的運作呢?不要忘了,本來A君和農夫的合約,是A君用一個固定的價錢,買一件半年後才付運的貨。而之後ABCDE君分別買兩張合約,也只是把A君的合約複製一份而已。

但現在ABC君要把這個合約按時段分開,他們的合約要怎樣寫?比如說,如果兩個月後的農作物價格是80元,再兩個月後是70元,再兩個月後是50元,他們怎樣分帳?

由於半年之間有差不多無限種價格變動的可能性,他們根本不可能在合約中寫明在不同的情況下的分帳情況,而解決方法就卻是,他們根本不用改那張合約,要改的,是合約轉手的價格。﹝註四﹞

還記得一開始A君和農夫簽合約時,A君說他可以承諾用90元買農作物,現在A君和農夫1 至農夫6簽合約。假設這六個月來,農作物價格都在100元沒有變動,那麼在兩個月後,A君把合約轉給B君,再兩個月之後轉給C君,最後由C君用90 元買掉農作物,這樣對農夫來說,出來的結果和圖二中A-C君每人負責兩個農夫的結果是一樣的。

可是如果兩個月後農作物價格跌至80元,那麼A君要把合約轉給B君時,B君就會不想要那合約了,﹝不要忘了如果農作物價格下跌的話,持有合約的人仍然要用本來定的價格買貨,所以是會虧錢的﹞,這個時候,A君可以做的,便是減價。比如B君會說,「現在我不要90元的合約,70 元我才肯簽」。於是A君就把價錢減到70元,也就是說B君承諾在四個月後用70元買貨。到再兩個月之後,農作物價格下跌到70元,B君再轉給C君時,C君就會說,「60元我才會簽」。到最後到期日,農作物價格跌至50元,農夫交貨給最後持有合約的C君,C君付B君60元,B君付A君70元,A君付農夫90元,就像圖四所示。

﹝圖四﹞

總之最後不論他們怎樣交易,農夫都是會收到A君所承諾的90元,而ABC君在交易當中當然是可賺可蝕,﹝例如在上面的例子中,A君蝕了20元,B君蝕了10 元,C君也蝕了10元﹞,這是因為他們都分別承受了由農作物價格變動帶來的風險。如果農作物的價格是不斷上升?那麼他們手上的遠期合約價格也會不斷上升,他們也會分別賺到一定的利潤。

這種方法的好處,就是我們不用把合約寫得很複雜,因為從頭到尾農夫都是半年後出貨,之後收90元。只不過他們ABC君把這張合約買來賣去,就完成了風險分拆的目的。事實上這種風險分拆的方式,和剛才用不同人去分擔一個很大的風險的方法是一樣的。分別在於,現在有一個人﹝B君﹞,他不用收農夫的貨,也不用給錢農夫,他做的是把合約由A君處買回來,再賣給C君,期間他可以賺,也可以蝕,但總之他是完全不用沾手農作物,也不用和農夫打交道的。這種人之後還越來越多,先把之後的故事說完再說這個B君。

標準化的遠期合約 – 期貨

故事未完的原因,是因為上面說的這種交易方法,實際操作上還是很複雜。他們每次轉售合約時,都要經過一輪議價﹝註五﹞,而且,雖然例子中的B君是「不用和農夫打交道」,但在A君把合約轉給B君時,沒有人知道B君會不會就是把合約拿到最後的人。因為種種原因,整個交易過程仍然是十分繁複,最重要的是,涉及農夫的地方仍然有很多。如果是好像例子中的簡單交易還好,但如果買家們是希望把風險分拆成好像圖五的樣子?

﹝圖五﹞

這是複雜得不能完成的。一開始時就說,整個制度的目的就是分工合作,農夫就做農業的事,農作物價格風險這回事就交給其他人,但現在每次重定合約,都要麻煩到農夫,顯然是不夠理想

於是就有人想到,如果那些遠期合約,可以像股票一樣在交易所交易,就方便多了。可是要像股票一樣交易,最少要有兩個條件,首先就是要有中央貨物交收。其次就是,合約要標準化。之前說的遠期合約,所有農夫都可以找買家簽定,不論年期,貨品種類,貨品質素都是自定的,也就是說,市場上可以有千千萬萬種細節各有不同的合約,造成中央交易的困難。於是人們就設立了農作物中央交收場﹝通常就是在鐵路線或其他交通網的交匯處﹞,還定明什麼年期質素種類的合約可以在交易所交易,稱為標準合約。這些標準化的遠期合約,就是今日的期貨。

在這種情況之下,不論是農夫1-10,還是A-E君,都只需要和交易所講合約買賣。農夫交貨是交給交易所,買家收貨也是由交易所收。不論要買還是要賣,都是去交易所掛個牌說你想買還是賣,交易所會配對買和賣家,比一堆人要走在一起一起簽一張合約要容易得多。

這種交易所的好處還有很多。現在農夫和買家都經交易所交易,由交易所督促他們履行合約,所以農夫也不用考慮所謂信用風險。﹝註六﹞而可以參與的買家也多了很多,因為他們完全不用認識農夫。這種風險分拆的方法的靈活度很高,如此一來,要做到圖五中的模樣不是難事。

想想,如果現在不是5 個買家10 個農夫,而是像在圖六中,有成千上萬的參與者,﹝我是不會畫圖六的,請自行想像﹞,沒有一個完善的期貨市場,這些交易都不可以完成。不是說沒有他們,就不會有農作物,一如所有金融制度,我們絕不能說沒有金融就會沒有農業,因為農業早在人類還是猿人時就已經有了,金融的重要性,是在於效率。正如故事一開始,如果沒有A君,那位農夫仍然可以耕作,只不過他可能要用少一點機器,或者只可以選擇風險比較低的農作物。又或者他們要用很多時間去研究有關市場交易的事,而不是去從事和種植直接有關的工作。又好像沒有股票銀行,那些廠商也可以用自己的積蓄去支持營運,但一些風險極高投資極大的產業﹝比如藥廠﹞便很難有人問津。

「不事生產」的人的貢獻

一個龐大的金融制度,就好像剛才說的期貨市場一樣,一定會形成了一堆從來都沒有和農夫打交道,但間接承受了一部份生產風險的人,就像剛才說的B君那樣。因為他們不用和農夫打交道,當中很多人,的確是完全不懂背後的農作物是怎樣種出來。可是,一開始農夫的問題就是,一個農夫的工作是種田,他不想賭博,但無奈因為種植需時,大家都不知半年後會怎樣,所以種植本來就是一場賭博。為了解決他的問題,我們就找來了一堆賭徒去幫他完成賭博的部份,令他可以專注種田。你可以說這堆「賭徒」對生產沒有貢獻嗎?你可以一句說因為他不是真的去種田所以他就是不事生產嗎?

但很多人都說,金融市場的人都是騙子,比如那個A君把合約轉給B君時,可能用一大堆甜言蜜語說四個月後農作物價格一定會狂升,又或者有人虧了錢會不肯履行合約。更甚的,他可以把本來簡單的合約寫得好複雜,B君以為他拿著合約四個月後可以用80元買農作物,但原來下面的細字﹝font size = 3﹞條款中寫明要付A君1000元。經過雷曼迷你債券一役,相信大家對於金融機構可以怎樣誇大金融產品回報和對風險避重就輕的所謂解說都十分清楚。可是,期貨也是一種貨物,我們在買賣作何貨物時,都要清楚看真自己在買什麼。如果商品陳述失實,政府也要嚴懲,這些我相信沒有人會反對。只是我們不應因為有人在期貨市場騙人,就說期貨市場是原罪。正如我們不會因為水果舖有把爛蘋果說是好蘋果去騙人,就要取締賣蘋果的業務一樣。

所以最後要寫的都是十分老套的,就是那種金融本來無罪,但要加強監管之類的老話。留意這篇文章為了簡化故事,所以把很多仔細的地方都略過了,比如剛才的ABCDE君都真的像賭徒一樣,不知就裏就只是買一個風險回來。實際上那些期貨市場的買家賣家都會做很多研究收集很多資料,目的當然是為了賺錢,但如此一來,期貨市場的定價就反映了將來價格走向,也間接反映了將來對農產品的供需狀況,這些都能幫助農夫作出投資和生產的決定。而且,使用期貨來管理風險的不一定像農夫之類的原料生產者,原料使用者也可以買期貨來控制風險。另外,文中我對ABCDE君的風險管理都一概略過,但買賣期貨的金融機構都會對每項工具做風險評估,使不同產品的生產風險亙相抵銷,而不是只會把風險細分。﹝註七﹞

或者換一個說法吧。這篇文章是說金融市場對生產有很多貢獻,這些貢獻不限於是指在於幫助公司融資,或是之前說的,整合市場資訊上的明顯貢獻。即使是有人像賭徒一樣投機,即使是那些今天買進一張証券,明天賣出去,希望可以好運賺些橫財的人,他們完全沒有風險管理,也沒有市場分析,但他們仍然有「承受風險」這一項貢獻。很多人只投資很少,只能承受很少風險﹝註八﹞,相對大公司來說一點錢好像沒什麼用,但金融市場做的,就是集液成裘。

結語

我知道有些人是一開始就覺得所有金融制度都是騙人的,我不期望他們會有什麼改變,但如果你認為金融制度是有需要,但你不明白為什麼一個金融市場要這麼龐大,為什麼要涉及那麼多完全和背後的農業工業生產無關的人,我希望這篇文章可以給你一點有用的想法。

註解

註一︰ 就當是有一半機會升到150元,一半機會跌至50 元好了。這篇文章中都數字都是亂作出來,因為這篇文章的目的不是要教大家如何計算期貨定價,另外,我也不熟識農產品的真實行情,所以還是填些簡單的數字方便計算好了。

註二︰這兒為了簡化故事,就略過了為什麼A君可以承受風險,而農夫不能,就當A君是一個風險承受專家,又或是簡單點,他比較有錢,所以可以承受多點風險,這是會有點問題的,但保險和風險管理理論本來就可以寫N篇文章,所以就先接受這種簡化吧。另外,為什麼會定出90元這個價錢,就是為了定一個雙方都可以接受的價錢,現實中也可以是因為風險太大,這個價定不出來的,不過這兒就略過。

註三︰說承擔好像很偉大,但我中文太差﹐想不到好一點的詞,總之他們不是因為偉大所以幫助農夫,不要忘了他們是間接收了費的,因為當初定90元這個遠期合約價錢出來,農夫是有賺,但A君也是計算過他是有賺才會簽約的。

註四︰是合約轉手的價格,不是農夫收到的價錢,農夫收到的價錢永遠都是一開始定的90元。

註五︰因為期貨或是遠期合約的定價是很複雜的事,畢竟將來的事沒有人可以說得準。我在例子中只用了簡單數字,但實際上他們是要經過一輪議價才能重定合約,就像在跳蚤市場買東西一樣。

註六︰就是如果農作物價格下跌了,A君在到期日反悔不肯用90元買貨的風險,這個故事一直都假設A君是君子啦,真實來說當然不一定。

註七︰文中的ABCDE君只會把風險細分,總之是細分到他們可以承受,但我沒有詳說他們怎樣把風險消除,事實上他們可以透過分散投資降低風險,或者他們本來就是原料使用者。比如說使用銅代原料的工廠可以買期銅,和自身的業務作套戥

註八︰當然也有不自量力賭至傾家蕩產的人,可是文中所說的「他們有承受風險這一項貢獻」仍然成立,只不過這樣「貢獻」方式我們不鼓勵而已。

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  • http://mmdays.com/author/mr-tomorrow/ Mr. Tomorrow

    (終於問到關鍵之處嗎?)

    和之前說的沒有分別,農夫間亙相造成風險,如果是價格變動的風險,農夫們一樣可以大家同時用期貨處理 (特別是現在的期貨市場很大)

    但如果是其他風險,農夫們便要找其他方法。

  • jie

    純抱怨,真的該改版了XD

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  • Simbaplus723

    註三也許可以講分攤?

  • Berlin Yeh

    看完您的文章,我對期貨的概念了解不少 感謝。